从炒鸡蛋、海盗分钱和明星老婆，看地产股美女三围

投资通常要看两件东西，一是企业的内在价值，俗称企业基本面分析，二看股票价格。价格围绕价值上下波动。无论是技术分析流派还是价值投资者，都会面临共同的问题——估值。估值就像选美，每个人都有心仪一款。
事实上，估值又有复杂性和不确定性和时机选择。下面三个小故事，分别说了估值的三个方面。

第一个小故事。有一对新婚夫妻，老公很疼爱老婆。第一天，老公起床给老婆炒鸡蛋，没想到老婆却说，“我想吃煮鸡蛋，怎么把鸡蛋炒了？”第二天，老公想起老婆的话，就煮了一个鸡蛋，没想到老婆又变卦了，“我今天想吃煎鸡蛋，你怎么把鸡蛋给煮了？”第三天，老公学机灵了，分别煮了一个鸡蛋和炒了一个鸡蛋，他想这回总可以了吧，没想到老婆又生气了，“你把要煮的鸡蛋给炒了，把要炒的鸡蛋给煮了。”

老婆的脸就像是市场先生一样任性，说变就变。估值有很多方法，市场往往会在不同的方法间游走，选错了就会惹来市场的惩罚。这就是市场的复杂性。

再来看第二个小故事。有一群加勒比海盗，杀人越货多年，攒下很多财富。终于有一天，船长说，我们把钱都分了，以后从良吧。大伙儿都同意。分配方案如下：所有海盗按顺序排列，先由第一个海盗提出方案，余下的海盗表决，如果大多数同意，则按这个方案执行，如果不同意，提方案的海盗就要被扔到大海，依此类推，直到排名最后一位的海盗。海盗们同意了这个方案，推选船长第一个提出答案。从理论上讲，排在第一位的船长处境最危险，最有可能最先被扔进大海。不过，如果船长的方案被否，排第二位的海盗就成了最危险的人。依此类推，排在最后的那个海盗就成了最大受益者，所有的财富最有可能归他。于是，奇迹出现了，船长提出一个方案：自己拿走所有财富。结果除了最后那位海盗，其余的海盗都投了赞成票。其实原因很简单：第二名海盗害怕船长被扔下大海后，轮到自己被扔进大海，于是投了赞成票，依此类推，除了最后一位海盗，全部投了赞成票。

这就是估值的第二个方面，理性预期不确定性。谁都希望自己被苹果股票砸中，只是因为估值的多样性和理性预期不确定性，最终远离大牛股。

接下来讲第三个故事。在一次同学聚会上，张三带着他的老婆姗姗来迟，男同学们眼球子都差一点跑出来，女同学的眼神像刀子一样能杀人。原来，张三的老婆太美了，甚至超过电视上的美女大明星。老同学问张三，你跟这么美的老婆生活在一起，会不会有压力？张三很轻松地说，不会。原来，美女老婆以前跟李四好过，两人隔三差五吵架，美女终于意识到自己的很多毛病，痛改前非。不过，李四因为心累，断然不给美女机会，飘然而去。张三选择进场的时机就很好，美女老婆不再有那么多毛病。这个故事说明，选择的时机很重要。

三个故事分别说了估值的三个方面：市场复杂性、理性预期不确性和选择时机。依据这三个方面，我们很容易从2014年报中发现地产股的美女——方兴地产。

先来看一组牛逼的数字：方兴地产2014年毛利高居行业前列。被称为“最会赚钱的企业”中海地产2014年毛利率32.7%，方兴地产远超中海地产近7个百分点，高达39%；其净负债率56%，低于行业平均水平，持有现金处于高位，境内贷款和海外贷款比例为45：55，其中境内贷款平均利率6.3%，海外贷款平均利率4.6%，平均融资成本同比下降到5.4%。三大评级机构标普、穆迪、惠誉给予方兴主体评级和债券评级“安全投资评级”；收入295.48亿元，同比增长43%，住宅销售收入猛增126%，派息率30%。

财务安全的高增长、高毛利率、高派息率才是美女的真正三围。表面的三围背后还有基本面估值的三围，接着往下看。

方兴地产2014年业绩香港发布会

1市场很复杂，高垒护城河

企业有高壁垒的护城河，是成长性蓝筹的必要条件。护城河有两种，一是先天资源性，二是后天经营形成品牌。前者如矿产、石油、天然气等。后者如方兴地产的“金茂品牌”。不过，金茂品牌也有很明显的资源稀缺特征。金茂系产品在一二线的核心城市黄金位置，比如金茂大厦、金茂北京威斯汀大饭店、金茂三亚丽思卡尔顿酒店等等。纵观方兴地产的项目，以“金茂”品牌为核心的高端系列产品皆是城市坐标、高端精品，这就构成了方兴地产的护城河。

护城河很好地保护了方兴地产的毛利率。2014年，在全行业毛利率普遍下行的背景下，方兴地产的毛利率处于高位，高达39%，跑赢大市。其中物业租赁毛利率90%，酒店经营48%，土地一级开发46%，住宅销售36%。著名管理学家德鲁克说过，利润就是企业向所有资本发出的邀请函，高毛利的企业是每个资本者最喜欢的企业。无论是大众公式市盈率法则，还是熊市底部的计算公式市净率法则，或是股市潜力的计算方法市销率法则，高毛利率都是核心的基础数据。高毛利，进一步推高企业的安全性。

方兴地产2014年报显示，净债务与调整后资本比率56%，比行业平均水平都低，现金水平维持高位，超过120亿港元。特别是在融资结构上，方兴地产的护城河堪称铜墙铁壁：2014年境内外贷款比例是45：55，境内融资利率6.3%，境外融资4.6%，远低于同行。而在融资的长短期搭配上，方兴地产的融资期限也是黄金比例。

所以，方兴地产的“高端精品”，实际上高垒企业护城河，把市场的复杂性降到最低，在财务表现上就是高毛利、低负债和高现金。

2理性预期不确性，双轮驱动保平衡

理性预期不确性，实际上是系统不稳定的一种表现。方兴地产的双轮驱动，指的是销售和持有两个轮子。实际上，这是链条式开发和连锁战略。

方兴地产擅长大盘运作，实则上是链条式开发，一块地包括住宅、酒店、写字楼和商场，形成一个完整的供应链条。消费是永恒的题材，高端消费则是消费题材皇冠上的明珠。方兴地产把链条上的明珠串起，卖完住宅，持有酒店、商场和写字楼，实现企业现金流内平衡的同时，烫平市场波动周期，把理性预期不确性不确定性降至最低。这种链条式开发，实际上也成为住宅销售的卖点。2014年，方兴地产的住宅销售同比逆势增长126%，其6处投资物业和9所豪华酒店的业绩表现同样优秀，位居同行前列。

在快消行业，降低理性预期不确性，企业通常使用连锁战略。方兴地产让同行敬畏之处，就是用快消行业的办法，将这条链条式开发复制到全国。比如长沙梅溪湖 F-13地块项目，就是方兴地产在梅溪湖片区实施一二级联动的新实践；青岛高新区项目则是将打造集高端别墅、刚需住宅、人才公寓、产业办公为一体的复合新城样本；在北京亦庄，一个近百万平米，产品线涵盖高层住宅、迭拼别墅、特色商业的“金茂绿金大小区”，将成为区域内规模最大，产品类型最全，宜居质量最高的大规模改善型居住项目。链条式开发和连锁战略，将房地产市场的理性预期不确性降至最低，实则是跨周期的平衡术。

另一方面，这也体现了赢家通吃原则。通过大盘链条性开发和连锁战略形成壁垒。规模越大，成本越低，产品越丰富，吸引的消费者越多，形成正反馈。

3选择时机，实际上是know how

举例来说，药企海普瑞是家优秀的企业，其原料出口美国制成剂用于血液透析市场。但美国发生所谓“百特”事件后，百特公司召回了这种制剂。据说美国食品与药物管理局检验了所有的该类产品，发现只有用海普瑞的原料制成的制剂没有一例不良反应，于是海普瑞的产品在市场上成了抢手货。海普瑞的产品就是从猪小肠中提取多分子化合物，其实并不难提取。但要提取到没有不良反应的纯度，则是很难。这就是海普瑞的know how。

房地产企业的know how是什么？似乎乏善可陈。方兴地产选择的是绿色战略。虽然说，2014年，方兴地产因此获得补贴仅仅1.2亿元。但这微不足道的数字背后是方兴地产已经成为中国生态城市运营商和低能耗高品质建筑的代表，温室气体减排领跑者。金茂系产品插上绿色建筑的品质，就好比老虎长了翅膀。以“恒温、恒湿”为代表的金茂府绿色科技住宅体系成为方兴地产专利产品，而上海国际航运服务中心1号楼则成为全球第一个通过英国最高绿色认证的超高层建筑。

绿色建筑标准规范接下来将可能跟房企开发资质同样重要，成为房地产企业的生命线、生死线。方兴地产以专利的形式占领了行业占高点。

上述三大方面，保证了方兴地产的投资价值。但方兴地产这个美女并非养在深闺无人知。2014年的一系列“大营销”让市场充分领略到这个美女的魅力，从“百团大战”到利用互联网思维开创地产界首个“双十一光盘节”，再到“双十二”电商双平台年终盛会，在严峻的市场环境下，一系列“大营销”活动助推方兴地产的销售业绩迅猛增长，行业刮目相看。

2015年，“去库存，快回款，往前赶”9字方针，延续了方兴地产的投资价值。它让方兴地产在市场波动中更加从容起舞。

从炒鸡蛋、海盗分钱和明星老婆，看地产股如何选美，比较见分晓！

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